בשוק ה-AI הכסף כבר לא רודף רק רעיונות, אלא את מי שמסוגל להזיז את הכוח

המעבר של ג’ון ג’אמפר מגוגל דיפמיינד לאנתרופיק הוא לא עוד ידיעה נוצצת על תזוזה בין חברות טכנולוגיה. מבחינת השוק הפיננסי, יש כאן סימן ברור למשהו רחב יותר: התחרות ב-AI כבר לא מוכרעת רק במודלים, בשבבים או בהיקף הגיוסים, אלא גם סביב אנשים שמסוגלים לקצר שנים של מחקר לכדי יתרון מסחרי. וכשמציבים את זה לצד סיפורים כמו העלייה ואחר כך ההתכווצות של אקספלוריום, מתקבלת תמונה חדה יותר של השלב שבו השוק נמצא.

אם בתקופת הריבית האפסית היה קל יחסית לתמחר חזון, היום ההון נעשה בררן יותר. הוא עדיין מוכן לשלם הרבה, לפעמים הרבה מאוד, אבל פחות על עצם ההבטחה ויותר על היכולת להפוך טכנולוגיה לעמדה ממשית בשוק.

מה השתנה: מתמחור של סיפור לתמחור של נכס אסטרטגי

במבט ראשון, אלה נראים כמו שני סיפורים שונים לגמרי. מצד אחד, מדען בכיר וחתן פרס נובל עוזב ענקית טכנולוגיה מבוססת ועובר לסטארט-אפ פרטי שנחשב לאחד הכוחות הבולטים בגל ה-AI הנוכחי. מצד שני, יזם ישראלי שמזוהה כיום עם אקזיט מהיר ומרשים, נזכר גם דרך חברה קודמת שהגיעה לשווי של יותר מחצי מיליארד דולר ואז איבדה גובה.

אבל בשוק ההון שני המקרים האלה נעים על אותו ציר. פעם, עצם הקרבה ל-AI, לדאטה או ל”פלטפורמה” הספיקה כדי להצדיק תמחורים נדיבים. עכשיו נשאלת שאלה אחרת: למי יש יתרון שקשה לשכפל, מי יודע להפוך אותו לפעילות מסחרית, ומי יישאר רלוונטי גם כשהשוק נעשה צפוף יותר.

לכן המעבר של ג’אמפר חשוב. הוא מחדד שכישרון מחקרי מהשורה הראשונה אינו רק עניין של תדמית, אלא נכס עם משמעות פיננסית ישירה. עבור אנתרופיק, למשל, גיוס של דמות כזו עשוי לחזק לא רק את המחקר, אלא גם את שיחות המימון, את האמון מצד שותפים אסטרטגיים ואת הנרטיב מול לקוחות אנטרפרייז. במונחים של שוק, זהו נכס בלתי מוחשי עם משקל ממשי.

הפרמיה החדשה: אנשים שמייצרים קיצור דרך

בשנים קודמות, שוק הטכנולוגיה העניק פרמיה גבוהה לצמיחה מהירה. בשלב הנוכחי של ה-AI מתווספת פרמיה מסוג אחר: קיצור דרך. מי שמביא איתו ידע נדיר, ניסיון בבניית מודלים או רקורד מוכח של פריצת דרך, עשוי להיות שווה לחברה יותר מקמפיין שיווקי, ולעתים גם יותר מעוד סבב של רכישת שרתים.

זה בולט במיוחד בשוק שבו זמני הפיתוח קצרים, התחרות אגרסיבית, והמרחק בין המקום הראשון למקום השלישי עלול להיות דרמטי. חברה כמו אנתרופיק לא מגייסת שם מפורסם רק כדי להוסיף שורה למצגת. היא קונה זמן. היא קונה אמינות. והיא קונה גם כובד מקצועי. בסביבה הנוכחית, שלושתם נסחרים היטב.

מנקודת המבט של משקיעים, גם אופן הבחינה של חברות משתנה. כבר לא מספיק לשאול כמה משתמשים יש או מהו קצב ההכנסות. צריך לבדוק עד כמה הצוות ייחודי, אם אפשר לשחזר אותו, והאם קיימת שם ליבה שקשה למתחרים לחקות. זה לא תמיד מופיע באופן מפורש בדוחות, אבל יש לזה משקל כבד בתוך התמחור.

מקרה אקספלוריום: למה שווי גבוה כבר לא מספר את כל הסיפור

המסלול של אקספלוריום מזכיר עד כמה מסוכן לקרוא שווי פרטי כאילו היה אמת יציבה. החברה נהנתה בזמנה מבאזז, ממשקיעים בולטים ומרעיון שהתאים לרוח התקופה: שימוש בדאטה חיצוני כדי לשפר קבלת החלטות עסקית. זה היה סיפור משכנע, ובשוק של 2020 ו-2021 סיפורים משכנעים קיבלו מכפילים נדיבים.

אלא ששווי גבוה בשוק הפרטי משקף לא פעם תערובת של ציפיות, תחרות בין קרנות ותנאי שוק, ולא בהכרח עוצמה עסקית שכבר הוכחה. כשהכסף משנה אופי, וכשהשוק עובר מדרישה ל”חזון” לדרישה לביצוע, חלק מהחברות מגלות שהמרחק בין מצגת טובה למנוע עסקי עמיד גדול מכפי שנראה בשיא ההתלהבות.

זה לא אומר שכל שווי גבוה היה מופרך, וגם לא שכל ירידה היא בהכרח כישלון. לעתים זו פשוט התפכחות. חברה יכולה להיות טובה, הטכנולוגיה יכולה להיות אמיתית, ועדיין התמחור ששולם בתקופת השיא לא יחזיק מעמד. זו אחת הנקודות החשובות בשוק כיום: פחות להתרשם מהמספר עצמו, יותר להבין על מה הוא נשען.

מי מחזיק בכוח בשלב הנוכחי של השוק

מהחיבור בין שני המקרים עולה חלוקה חדשה יחסית של כוח בענף. הכוח כבר לא נמצא רק אצל מי שגייס הכי הרבה או דיבר הכי חזק על AI. הוא מרוכז יותר אצל מי שמחזיק באחד או יותר מהנכסים הבאים:

• חוקרים או מהנדסים שקשה מאוד להחליף
• גישה ללקוחות גדולים שיכולים להפוך טכנולוגיה להכנסות
• מוצר שמקצר תהליך אמיתי ולא רק מדגים יכולת
• שותפויות שמספקות תשתית, הפצה או אמינות
• משמעת תפעולית שמאפשרת לשרוד גם מחוץ לאופוריה

לכאן נכנס גם הסיפור של וויקס ובייס44, שמוזכר ברקע לכתבה על מאור שלמה. השוק כבר פחות מתעניין רק בשאלה אם המוצר מרשים, ויותר בשאלה אם הוא יכול להפוך למנוע צמיחה בתוך ארגון קיים. כלומר, האם יש לו יכולת להשתלב במבנה עסקי אמיתי, להביא משתמשים ולהצדיק הקצאת משאבים לאורך זמן.

למה זה חשוב למשקיעים, גם מחוץ להייטק הטהור

לכאורה, אלה סיפורים של עמק הסיליקון והון סיכון. בפועל, יש להם משמעות רחבה יותר. מניות טכנולוגיה גדולות, ספקיות ענן, יצרניות שבבים וגם חברות תוכנה מסורתיות יותר, כולן מושפעות מאותה שאלה בסיסית: מי באמת צובר יתרון בר קיימא בגל ה-AI.

כשבכיר טכנולוגי עובר מחברה אחת לאחרת, זה לא בהכרח אירוע שמזיז מספרים מיד. אבל לפעמים הוא כן משנה את הדרך שבה השוק מעריך את מאזן הכוחות העתידי. וכשחברה פרטית מתומחרת מחדש אחרי תקופה של ציפיות מוגזמות, זה מזכיר גם למשקיעים בשוק הציבורי שהנחות אגרסיביות על צמיחה אינן חסינות מתיקון.

זו גם הסיבה ששוק ההון נע כל הזמן בין התלהבות לחשדנות. מצד אחד, ה-AI ממשיך לייצר ערך ולפתוח שווקים. מצד שני, לא כל חברה עם מצגת AI תיהנה מאותה כלכלה. למעשה, ייתכן שהפערים בענף רק יגדלו.

קריאת כיוון זהירה לשלב הבא

השלב הבא בשוק כנראה יהיה פחות אחיד מזה שנראה בגלים קודמים. במקום ראלי רוחבי כמעט לכל מה שמתחבר לבינה מלאכותית, ייתכן שנראה בידול חד יותר בין חברות שמחזיקות בשרשרת הערך לבין כאלה שנשענות בעיקר על נרטיב.

המעבר של ג’אמפר מדגיש שהמרוץ נמשך במלוא הכוח, ושעדיין יש נכונות לשלם פרמיה גבוהה על מצוינות נדירה. הסיפור של אקספלוריום מזכיר באותו זמן שהשוק יודע גם להעניש פער בין ציפייה לבין יכולת מימוש. אלה לא שני כיוונים סותרים. למעשה, הם מתארים את אותה בגרות שוק.

בשפה פשוטה, הכסף לא נעלם מה-AI. הוא פשוט נעשה סלקטיבי יותר. זה לא בהכרח הופך את ניתוח השוק לקל יותר, אבל כן הופך אותו לפחות אוטומטי. מי שמנסה להבין לאן ההון זורם עכשיו, צריך להסתכל פחות על הרעש ויותר על מוקדי הכוח האמיתיים: אנשים, ביצוע, והיכולת לחבר בין מחקר, מוצר ושוק.

המידע בכתבה הוא מידע כללי בלבד ואינו מהווה ייעוץ השקעות, ייעוץ פנסיוני, ייעוץ ביטוחי, שיווק פנסיוני או המלצה לפעולה. לפני קבלת החלטה כדאי לבדוק את הנתונים האישיים ולקבל ייעוץ מתאים.